Junio pasar\u00e1 a la historia como el mes en el que\u00a0el\u00a0mercado\u00a0de pesos se cerr\u00f3 para el gobierno<\/strong>. El desarrollo de los acontecimientos entre el 9 de junio y el cierre de mes cambiaron dr\u00e1sticamente el panorama y probablemente la suerte de la actual Administraci\u00f3n de aqu\u00ed a diciembre 2023. Si bien el oficialismo tuvo como constante en estos dos a\u00f1os y monedas una pol\u00edtica fiscal ultra expansiva, que deriv\u00f3 en una pol\u00edtica monetaria tambi\u00e9n expansiva, el\u00a0mercado de\u00a0deuda\u00a0en pesos no le hab\u00eda dado la espalda, como lo hizo en este mes, desde que fue \u201crearmado\u201d all\u00e1 por comienzos de 2020<\/strong>. Es cierto que el financiamiento neto al fisco lejos estuvo siempre de ser voluntario: \u201cCepo Cambiario\u201d como\u00a0corsette<\/em>\u00a0para los pesos, incentivos a bancos para que integren encajes de sus dep\u00f3sitos con t\u00edtulos del Tesoro y recientemente una virtual ruptura de la intermediaci\u00f3n financiera Leliq-Plazo Fijo (para personas humanas), al tornarse negativo el\u00a0spread<\/em>.<\/p>\n\n\n\n

La crisis comenz\u00f3 con un rescate de los fondos, que tuvieron que desprenderse r\u00e1pidamente de sus t\u00edtulos (en su mayor\u00eda ajustables por CER), desplomando los precios de la deuda y elevando los rendimientos. As\u00ed las cosas, el Tesoro no puede alargar\u00a0duration<\/em>\u00a0y tiene tasas prohibitivas para alargar plazos. Tomando como ejemplo el T2X3 (vence en agosto 2023), si el Tesoro quisiera obtener financiamiento de aqu\u00ed al momento de las PASO, deber\u00eda ofrecer un t\u00edtulo que rinda 12,3% + inflaci\u00f3n.\u00a0Tasas que vuelven insustentable cualquier Programa Financiero<\/strong>. Para evitar un desplome mayor de los t\u00edtulos, sali\u00f3 el BCRA en su rol de \u201cprestamista de \u00faltima instancia\u201d a ponerle un piso a las cotizaciones.\u00a0La autoridad monetaria fue \u201cefectiva\u201d para estabilizar las cotizaciones, pero \u00bfa qu\u00e9 costo?<\/strong><\/p>\n\n\n\n

La emisi\u00f3n monetaria para comprar bonos supera los $700 mil millones<\/strong>\u00a0(0,9% del PBI) en el mes. Como muestra, este monto pr\u00e1cticamente\u00a0iguala los $705 mil millones de l\u00edmite anual de la meta original<\/strong>\u00a0acordada con el FMI (recientemente revisada a $765 mil millones) de financiamiento del BCRA al Tesoro (s\u00f3lo) para el\u00a0d\u00e9ficit\u00a0primario (ya que en los papeles el mercado de deuda local aportar\u00eda 2% del PBI). Esto pone blanco sobre negro que,\u00a0si bien\u00a0de jure\u00a0<\/em>la meta del segundo trimestre puede ser cumplida,\u00a0de facto\u00a0<\/em>ha sido flagrantemente incumplida<\/strong>. A apenas tres meses de su firma, se perdi\u00f3 el esp\u00edritu del acuerdo.<\/p>\n\n\n\n

En paralelo, la emisi\u00f3n monetaria para cubrir el d\u00e9ficit primario de junio, que promete ser explosivo, alcanza $377 mil millones (0,5% del PBI) al 27\/06 y $757 mil millones (1% del PBI) en lo que va del a\u00f1o, bordeando la meta \u201crevisada\u201d recientemente. No obstante, a sabiendas de esto el Tesoro ya hab\u00eda empleado a fines de mayo el artilugio contable de venderle sus DEGs en al BCRA, con lo producido cancelar Adelantos Transitorios y tener m\u00e1s espacio para tomar futuros Adelantos Transitorios. Esto le permitir\u00e1 al gobierno cumplir la meta del segundo trimestre, pero dif\u00edcilmente la del a\u00f1o, aun agotando el \u201ctruco contable\u201d tendr\u00eda espacio para emitir hasta $530 mil millones, cuando se espera un d\u00e9ficit primario de m\u00e1s del doble en el segundo semestre y un mercado de deuda en pesos que seguir\u00e1 cerrado. Los datos para el per\u00edodo 2003-2021 muestran que\u00a0la asistencia monetaria bruta del BCRA al Tesoro en un a\u00f1o se reparte, aproximadamente 1\/3 en el primer semestre y 2\/3 en el segundo<\/strong>, en l\u00ednea con la estacionalidad fiscal.<\/p>\n\n\n\n

Pasando en limpio,\u00a0el BCRA termin\u00f3 asistiendo al Tesoro<\/strong>, entre operaciones de mercado abierto para contener el desplome de los bonos y Adelantos Transitorios para su d\u00e9ficit fiscal,\u00a0con la friolera de $1,1 bill\u00f3n de pesos, equivalente a 1,4% del PBI<\/strong>\u00a0(recordar que la meta para todo el a\u00f1o era 1%)\u00a0o a 28% de la Base Monetaria actual<\/strong>. Esto no podr\u00e1 tener otro desencadenante que una\u00a0nueva aceleraci\u00f3n de la inflaci\u00f3n<\/strong>, desde niveles r\u00e9cord en 30 a\u00f1os de 5% mensual u 80% anualizado, y\u00a0un recalentamiento de los\u00a0d\u00f3lares\u00a0paralelos<\/strong>. Como siempre, dada su naturaleza de activo financiero, el d\u00f3lar lo ha comenzado a reflejar casi inmediatamente. M\u00e1s tarde lo har\u00e1 la inflaci\u00f3n.<\/p>\n\n\n\n

Lo peculiar es que, si bien la \u201cfoto\u201d de hoy luce m\u00e1s que preocupante, la \u201cpel\u00edcula\u201d del segundo semestre puede serlo mucho m\u00e1s. La condici\u00f3n\u00a0sine qua non<\/em>\u00a0para abortar estos eventos desafortunados ser\u00e1 que el gobierno d\u00e9 un giro de 180\u00b0 en su pol\u00edtica fiscal<\/strong>, al menos cumpliendo la meta de d\u00e9ficit primario de 2,5% del PBI, y dando lugar a que paulatinamente vaya reabri\u00e9ndose el mercado de deuda local. Si no hay reducci\u00f3n del d\u00e9ficit, no habr\u00e1 financiamiento voluntario, por lo que s\u00f3lo cabe esperar mayor emisi\u00f3n monetaria tanto para la deuda del Tesoro como para cubrir el d\u00e9ficit fiscal. A menor ajuste fiscal, mayor inflaci\u00f3n y suba de los d\u00f3lares libres. No hay magia.<\/p>\n\n\n\n

Fuente: Ambito<\/p>\n","protected":false},"excerpt":{"rendered":"

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